作者：杨饭

衣食住行是人生存的基本条件，但其实还要加一个“健康”；没有健康的身体为前提，也就是没有前面的“1”，后面多少个0都是没有用的。健康如此重要，所以医疗医药这个健康市场一直市场关注的热点。而随着经济逐步迈入数字化时代，数字大健康市场也蓬勃发展；涌入了众多勇敢的淘金者。

政策东风与逐步发展壮大的数字大健康市场

(相关资料图)

就在不久前，高层出台印发的《关于进一步完善医疗卫生服务体系的意见》提出，发展“互联网+医疗健康”，建设面向医疗领域的工业互联网平台，加快推进互联网、区块链、物联网、人工智能、云计算、大数据等在医疗卫生领域中的应用，加强健康医疗大数据共享交换与保障体系建设。

作为受政策影响非常明显的市场，相关概念板块的公司股价是立竿见影的表现；短期炒归炒，但是甚少有人可以抓住这些很转瞬即逝的机会的；我们把眼光放长远些来看，未来会不会有更明确的前景。显然，机会在于行业的市场空间与及相关公司所能获取的市场份额。

根据叮当健康的招股说明书，近年来，大数据、云存储及人工智能技术等数字技术的进步极大地改变医疗健康产品及服务的提供方式。数字大健康市场快速发展，2021年中国数字大健康市场规模达到人民币4,674亿元，预期2025年将快速增加至人民币1.6万亿元，2021年至2025年的复合年增长率为35.2%。

数字大健康市场主要包括数字零售药房、在线诊疗、在线消费医疗及医疗信息技术基础设施。按交易量计，数字零售药房市场占数字大健康市场最大比例，预期于2025年将达到人民币6,923亿元，2021年至2025年的复合年增长率为27.4%。

现在还能找到可以高速增长的细分行业，实在是很难得；而对于互联网加持的行业而言，最快最有效的发展方式就是跑马圈地，砸钱获取市场份额，形成规模效应之后现金流逐步转正从而进入良性发展，叮当健康应当就处于这个早中期的阶段。

布局数字大健康赛道，叮当健康快速跑马圈地

叮当健康成立于2014年，是一家提供数字医疗健康到家服务的服务提供商，主要业务包含快药、在线诊疗及慢病与健康管理在内的三大板块；商业模式主要是通过开创在线至线下解决方式为主导的即时药品零售及医疗咨询（包括有关在线平台、线下智慧药房及快药服务的运营）来获取收益。

公司虽然成立时间不长，但正如大部分互联网概念公司一样，业务增长十分迅速，表现在3个方面：

1）药品配售订单与营收高速增长；

凭借着配送服务覆盖地区内，7×24小时、平均28分钟送达产品的服务承诺，药品即时配送（快药）更是飞速增长。于2018年至2021线上直营的订单数分别为9.4百万笔、22.6百万笔、37.1百万笔、56.3百万笔；最新披露的财报显示，这一数据在2022年更是进一步增加至61.7百万笔。公司总营业收入同样呈快速增长状态，2018年不过5.846亿，而今年的最新营收高达43.29亿，4年时间增长了近8倍，呈几何式跳跃增长。

2）规模效应下毛利率逐步提升；

随着规模效应的逐步显现，业务的毛利率开始呈现上升趋势，2022年毛利率达33.5%，相比2021年的31.6%提升了近2个点；未来需要继续关注毛利率的变动情况。

3）在线健康咨询量持续增长；

在线健康咨询方面，叮当健康构建了独有的医典智库系统，大幅提升了在线咨询的效率与准确性；用户体验的提升有助于提升公司的主营业务。在线健康咨询量从2018年的0.1百万笔大幅上升至2022年超过800万笔。

根据弗若斯特沙利文报告，按2021年收入计，公司在中国数字零售药房行业处于领先地位的服务提供商，在该行业中排名第三，同时是中国即时到家数字药房行业最大的产品及服务提供商。

互联网企业早期的特点大多是在高速增长的同时伴随的一定是亏损的持续扩大，互联网科技公司的特色就是通过短期密集的资源投入，快速获取市场份额，从而站稳脚跟，形成护城河。这个过程早期必然伴随着账面的亏损，强者如K手，已经枝繁叶茂，但从报表来看也仍在亏损；叮当健康同样不可避免，公司为获取用户、提高提高品牌知名度，为了实现从0到1的跨越，早期几年间的跑马圈地将会产生大量经营开支。

不过，这一趋势在2022年已开始逐步扭转；由于经营效率的改善，2022年企业经调整净亏损为1.29亿，相较于2021年同比约收窄超50%。伴随着经营效率的持续改善以及业务扩大带来的规模效应，似乎可预见到叮当健康或将迎来盈利拐点。

经营效率提升，叮当健康何时实现盈亏平衡

药品快送十分贴近老百姓的生活，某种程度上讲有点类刚需的性质；虽然不是同样的行业，但叮当健康的发展模式其实与滴滴存在相似之处，早期都需要通过大量的投入培育市场，让用户形成消费习惯。只要服务体验足够好，价格合理，用户的粘性便会比较强；随着品牌效应的加强，规模经济的逐步形成，公司将会逐步迎来春天。而疫情的几年则加速了这一趋势的形成，公司的毛利率在逐步改善，2022年毛利率较去年提升1.9个百分点，履约费用率/销售费用率/行政费用率较去年分别下降1/1.71/5.35个百分点；行政开支的下降尤为明显。

药品在线销售与即时配送服务，与传统线下零售药店有很大不同；会形成差异化竞争，因为这是一个需要24小时营业的线上药房。竞争力的关键就在于即时配送，毕竟很多时候的一些突发疾病需要快速用药，例如腹泻、胃胀痛等肠胃疾病及感冒发烧、外伤、过敏药物等。因此，以物流配送费和仓储费为主的履约开支便是企业重要的经营开支之一。叮当健康着力打造「数字药房与实体药房深度融合的新型多功能智慧药房」便是有效的提高管理效率的重要举措，一组逐年下降的履约开支率可以作证。

从上图可见，叮当健康的履约开支率近几年呈逐渐下降趋势，2022年占收入比继续下降到10.26%，这也是规模效应的一个重要体现；相信后续随着业务继续扩大，这个指标会继续下降；企业经营效率持续改善。总体而言，未来随着品牌投入强度与履约开支率下降、规模采购引起成本下降、智能配送系统引起的管理效率提高等多因素，叮当健康未来的某个时间点应该会实现盈亏平衡。

招商证券最近的报告，预计公司利润端将持续受益于规模效应、品类优化、ASP提升以及线上购药习惯的养成，这将使得22-23E公司经调整净亏损明显收窄，并助力其在2024年达到整体盈亏平衡。不过我对这个目标的达成感到还是过于乐观，但假如能够实现现金流平衡的话，已经非常了不起了。

叮当健康于去年9月份才上市，作为一个次新股公司，我们还需要更多的观察，虽然从逻辑上可以推演出公司的投资价值，但实际的经营绩效还需要时时跟踪观察。

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